“视觉龙头”智能产品不足10元，富瀚微估值多高？
小微
（原标题：“视觉龙头”智能产品不足10元，富瀚微估值多高？）
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导语：未来是起点还是考验，富瀚微正在IPO 的路上准备答案。
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摘要：
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1、行业龙头：富瀚微具备全球智能视觉芯片市场份额第一、技术壁垒强、产品线覆盖智能视频/物联网/车载的优势。
2、业绩下滑：富瀚微近期营收、利润、毛利率与经营性现金流连续下滑，核心产品大幅降价、存货与应收周转恶化。
3、大客户依赖：公司大客户依赖度过高、重要股东减持，加重了公司在推进港股IPO过程中的不确定性与市场担忧。
有着“智能视觉龙头”之称的$富瀚微(SZ300613)$最近正在推进港股IPO，但这个“龙头”近期的业绩却略显尴尬。
作为全球智能视觉处理芯片的市场份额冠军，富瀚微专注于视觉芯片领域的技术创新，主要产品为智能视频、智慧物联网和智慧车行产品。富瀚微在2024年营收排名中位列全球第一，它的端侧智能视觉处理芯片和车规级 ISP 芯片出货量也都是世界第一。
但与此同时，富瀚微的营收、经营性现金流等主要财务指标却连续三年下滑，净利率更是在今年一度出现0.8%的低点。
更让人关注的是，在推进港股IPO之前，其重要股东却陆续减持，包括实控人杨小奇的一致行动人杰智控股、另一大股东上海朗瀚等。
公司要上市，股东却在卖股，业绩又在掉头向下，在这样的背景下，富瀚微的港股IPO尤其让人关注。
01 年内净利率低至0.34%，股东持续减持
近日，富瀚微向港交所递交了招股书，正式踏入赴港上市进程。从文件披露的信息来看，公司希望借此打开新的融资渠道、强化国际市场布局，并围绕未来三到五年的研发、产品扩张与战略投资提供资金支持。
这次公司在招股书中写得很直白：未来三年要扩研发、扩产品线、扩市场、扩技术支持，并且要为潜在的收购留子弹。这一系列扩张动作本质上意味着，公司需要钱，一笔不小的外部资金。
更重要的，是当下的经营曲线已经难以为未来的投入提供充足“造血”。
据富瀚微财报，从2022 年到 2024 年，公司营收从 21.11 亿元持续下跌至17.9亿元；净利润从 3.98 亿元减少至2.58亿元。
2025年前三季度，富瀚微营收11.41亿元，同比下滑12.42%；净利润8203万元，同比大幅下跌55.82%，净利率则去年同期的12.35%大跌至4.23%。
如果按单季度来看，富瀚微在今年1季度和2季度的净利率仅有0.8%和0.34%，这种低利润率的情况自2021年以来极为罕见。
更影响投资人信心的是近期大股东持续减持。
今年7月，富瀚微发布公告称，公司实控人杨小奇的一致行动人杰智控股，计划三个月内通过集中竞价或大宗交易方式减持不超过约690万股，原因在于“基金到期退出安排”。
10月17日，杰智控股通过竞价交易和大宗交易完成690万股的减持计划，累计套现约3.25亿元。
而在杰智控股宣布减持前的6月份，富瀚微的另一名股东――上海朗瀚企业管理有限公司因自身资金需求，完成减持374.35万股，套现金额约1.77亿元。
这种“公司要上市，股东先走路”的画面，为富瀚微的 IPO 增添了相当不利的情绪色彩。
要知道，上市前主要股东减持，往往会媒体和市场质疑股东对公司未来的预期并不乐观。
02 大客户营收占比超50%，智能产品大降价
2022年至2024年及2025年上半年，富瀚微来自前五大客户的销售额分别为19.35亿元、16.6亿元、15.83亿元和5.81亿元，分别占同期总销售额的91.7%、91.1%、88.4%及84.4%；同期，来自最大客户的销售额分别为15.9亿元、13.02亿元、11.94亿元和3.78亿元，分别占同期总销售额的75.3%、71.4%、66.7%及55%。
可见，富瀚微最大客户的营收占比长期过半。
据多家媒体公开报道，富瀚微的的第一大客户一直是海康威视，其采购量直接决定了富瀚微的营收规模。
富瀚微招股书在中表示，2025年上半年，公司收入约6.87亿元，同比下降14.1%，主要原因是智能视频和智能物联网的销售收入减少，而减少的主要原因是最大客户的采购量减少，以及价格竞争导致平均售价降低。
从市场反应来看，过于依赖单一客户的芯片企业，往往会被机构给予更大的折价，因为一旦头部客户需求波动，公司业绩将直接暴露在风险面前。
不仅如此，据报道，富瀚微第二大股东（直接持股）陈春梅是海康威视股东龚虹嘉的妻子，其持有富瀚微13.21%的股份。
这种“股东与客户双重绑定”的结构，也让外界难以忽视潜在的关联风险。
除了大客户和股东关系外，富瀚微的主战场――智能视觉、物联网与车载芯片――正经历一个典型的下行周期。
富瀚微招股书数据显示，公司智能视频平均售价从2022 年的15.4 元降到2025年上半年的 11.1 元，智能物联产品平均售价从15.5元降到8.6元，降幅高达44.52%。
而这两大产品在富瀚微的总营收中合计占比长期超过80%（2022年至2024年），2025年上半年合计占营收比例也超过70%。
受到价格下滑的影响，富瀚微2025年第三季度末的毛利率已经下降至36.03%，而去年同期则是37.86%。
更需要投资者注意的是富瀚微的现金流，2022年至2024年，公司经营活动产生的现金流量净额持续萎缩，分别为6.21亿元、4.53亿元和2.84亿元。
2025 年前三季度，富瀚微经营活动产生的现金流量净额回升至4.14亿元， 同比增加了1.55亿元，增幅达到59.84%。
但细看不难发现，这主要是富瀚微在购买商品、接受劳务支付的现金同比缩减了1.54亿元;而销售商品、提供劳务收到的现金约为15.73亿，相比去年同期的15.28亿元，仅微增2.95%，还不到3%，实属增幅有限。
对于芯片行业来说，经营性现金流通常是判断企业“真实盈利能力”的关键指标，“利润可以靠会计处理‘调一调’，但经营性现金流不会说谎。”
同时，富瀚微的存货周转天数长期维持在132~138 天，应收账款周转天数则从68 天升到 101 天（2022―2024 年）。
核心产品大降价、毛利率下降、现金流增幅有限，富瀚微用什么撑起更高的估值？
03 营收目标50亿，背后投资大佬引人关注
富瀚微成立于2004 年，专注于以视频为核心的专业安防、智能硬件、汽车电子领域芯片的设计开发。
杨小奇是公司现任实控人。在股东层面，他所控制的上海朗瀚、上海腾瀚与其个人持股，使他在公司拥有近40% 的控制权。
但市场上和业内媒体津津乐道的却是富瀚微股东与投资大佬龚虹嘉的关系。
龚虹嘉作为天使投资人，多年前245万投资海康威视，至今仍持有海康威视10.5%股份，在海康威视股价走高的2023年，这部分股份的市值一度超过400亿元。即便按现在（11月19日）市值计算，这部分股份价值依然高达约278.8亿元，相比当初投资额收益超过1万倍，这还不算期间减持套现获得收益。
也正因如此，龚虹嘉一举被称为“安防投资教父”
而在富瀚微成立之初，龚虹嘉的妻子陈春梅曾是富瀚微的为第一大股东，持股比例为43%，龚虹嘉为法定代表人，龚虹嘉还曾是海康威视的联合创始人与副董事长。
后来经过一系列股份变更后，富瀚微的实控人才变更为杨小奇。海康体系的背景，在富瀚微的早期发展中扮演了极其重要的角色。
如今富瀚微已从最初的安防视频芯片，逐步扩展到已经布局三大产品线，但收入却遇到了行业调整的挑战。
其中的主力产品智能视频目前毛利偏低；智能物联网产品遭遇了比较激烈的价格战，这部分的端侧产品主要是家用摄像机、视频门铃、家居电器、可穿戴视频产品（运动摄像机、智能手表、AI眼镜），富瀚微主要设计这些产品的芯片；智能出行产品虽然毛利高，但占总体营收比例较低。
此前，富瀚微管理层在投资者关系活动上表示，今年市场需求短期反弹，但长期仍要看周期，并表示，公司未来五年将全面围绕AIoT 发展，目标是3-5 年内实现营收 50 亿规模，所有产品都将集成 AI 能力，并在智慧视频、智慧物联、车载三大方向升级产品矩阵。
但从财务表现来看，公司尚未证明这些新方向能够在短期内改善盈利。
整体看来，富瀚微仍是一家拥有强技术壁垒和全球领先市场份额的芯片公司，这是它的底子。但在底子之上，富瀚微毛利承压、客户高度集中、股东持续减持、现金流下降等现实，也构成了这家公司估值体系最敏感的部分。
在上市动作不断推进的当下，公司究竟是“穿越周期的龙头”，还是“被周期挤压的龙头”？这取决于它能否在新的产品布局与 AIoT 战略中证明自己。
而资本市场的耐心，往往比技术迭代来得更快也更残酷。
